财说| 药企也过“双十一”？最大单品直降50%，三生国健遭遇业绩困境

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业绩在上市后迅速变脸，又“自断一臂”主动将主营产品的官方售价腰斩50%。这是科创板新股三生国健（688336.SH）近日的操作。

10月22日，三生国健发布公告宣布主动降低旗下两个规格的益赛普的定价，降幅达50%。

益赛普是肿瘤坏死因子α抑制剂产品，适用于类风湿性关节炎。2019年益赛普占三生国健收入比例高达99.84%，几乎可以与三生国健的收入划等号。

将主要产品价格腰斩，公司方面给出的解释是为了“以价换量”。事实上，从三生国健三季报业绩就可以推测该产品在销售端已经陷入了困境。三生国健三季报显示，公司实现营业收入5.86亿元，同比减少22.35%，归母净利润亏损0.41亿元，去年同期为盈利1.25亿元，同比减少132.90%。

二级市场方面，自上市以来三生国健股价一路走低，截至10月22日报收于30.65元/股，已经接近28.18元/股的发行价。公司上市仅有3个月。

三生国健为何要在此时自断一臂？以价换量能否带领公司走出困境？

“躺赚”时代终结

三生国健的大单品益赛普销售额下滑是市场需求不够吗？

恰恰相反。益赛普所属的肿瘤坏死因子（TNF-α）抑制剂，其主要适应症包括类风湿性关节炎、银屑病、强制性脊柱炎等自身免疫疾病，是“药王”频出的领域。艾伯维公司的阿达木单抗（商品名：修美乐）2018年全球销售额达199.36亿美元。

益赛普早在2005年就在国内上市，是国内第一个上市的肿瘤坏死因子（TNF-α）抑制剂。益赛普自上市以来销售额稳步增加，2017年销售额超10亿元，几乎占据TNF-α抑制剂市场半壁江山。这主要得益于国产竞品相对较少。

但即便如“药王”修美乐，在国内也没有取得太突出的成绩。一方面修美乐等产品在国内定价较高，同时缺乏医保支持，限制了产品的广泛使用；另一方面，国内治疗自身免疫疾病的“非标”疗法层出不穷，如针灸等当下仍十分流行，市场对生物制剂的认知度还较低。根据欧洲抗风湿病联盟(EULAR)2017年发布的一项国际研究，中国脊柱关节炎生物制剂 DMARDs 的使用率在研究选取的样本国家最低、仅为5%，发达国家的这一比例超过60%。

三生国健选在此时降价的真正原因是2019年外资品牌率先“发难”的药物降价潮。2019年11月，修美乐通过医保谈判方式被纳入2019年医保目录，产品价格接近1290元/支，降幅超过83%。与此同时，益赛普的治疗费用在66906元/年。在不考虑赠药的前提下，修美乐年治疗费用为33540元/年，对比之下益赛普毫无竞争力。

促使修美乐大幅降级的另一个原因是国产产品的集体上市。目前国内已有约10款TNF-α抑制剂药物上市销售，仅2019年就有海正药业（600267.SH）、百奥泰旗下3款同类产品上市，另有超过10款产品目前处于上市申请和III期临床阶段。

可以说TNF-α抑制剂药物市场竞争烈度将呈现指数级上升，药品价格下行的趋势也将成为必然，“躺着赚钱”的时代也宣告结束。

在药物价格战打响近一年、业绩出现大幅衰退后，三生国健才迟缓作出应对，显然其并未做好走出“舒适区”的准备。2019年，益赛普销售额增速放缓至3%，较此前每年约10%的增速相比大幅放缓。2020年上半年仅实现3.31亿元的销售额。

数据来源：公告、界面新闻研究部 以价换量能否成功？

益赛普价格直降50%，会对三生国健业绩产生多少影响？

根据三生国健招股书敏感性分析，假设其他条件不变，当销售价格下降幅度位于5%-40%区间内，对应营业收入将下降4.9%-38.9%，税前利润将下降12.1%-97.0%；如市场竞争加大而出现销量下降，当销量下降幅度位于5%-40%区间内，对应营业收入将下降4.9%-38.9%，税前利润将下降10.9%-86.9%。

三生国健财报显示，今年上半年益赛普12.5mg规格与25mg规格销量分别达到23.14万支和49.26万支，同比分别减少50.36%和20.94%，整体销量降幅达33.54%，这都落在了敏感性分析结果预测结果的下沿，即对税前利润的影响将超过50%。值得注意的是益赛普销售收入的降幅要大于销量的降幅，这意味着上半年出现了销量与售价“双杀”的情形。

从业绩角度，根据敏感性分析结果，如果降价幅度达到40%，对于营收的降幅将达到38.9%，税前利润的降幅将达到97.0%。而此次价格降幅达到50%，显然要超出此前公司业绩的预计。可以肯定的是，今年下半年乃至2021年三生国健的业绩都将不容乐观。

前述的预测还是建立在益赛普销量不变的假设之上，但在产品降价形势较为严峻的情况下，能否以价换量仍然存在较大的不确定性。值得注意的是，降价50%以后益赛普的费用，仅与进口药修美乐大致相当。考虑到多数国产竞品药的定价都要低于修美乐，益赛普定价是否还要再下调？这对于三生国健而言，是一道困难的选择题。

因此，益赛普的降价趋势不会就此结束，短期内三生国健无法指望其为公司贡献利润。但三生国健还有两款产品可以用来“救火”。一款是适用于预防肾移植引起的急性排斥反应药物——重组抗CD25人源化单克隆抗体注射液（商品名：健尼哌）。另一款是适用于治疗 HER2 阳性转移性乳腺癌药物——伊尼妥单抗（商品名：赛普汀）。

健尼哌市场容量相对较小，国内抗CD25单抗药物市场总规模不足2亿元。但赛普汀则属于最热门的靶点之一，是“药王”赫赛汀的生物类似药，是HER2阳性乳腺癌和胃癌的标准治疗用药，市场容量较大，除赛普汀以外，国内还有复宏汉霖、嘉和生物（6998.HK）、海正药业、安科生物（300009.SZ）等同类产品获批上市或进入III期临床阶段。

但健尼哌与赛普汀销售时间相对较短，上市时间分别为2019年10月和2020年7月。因此，如何通过推广此两款产品抢占市场竞争恶化之前的红利期，并熨平益赛普带来的业绩波动，是三生国健目前面临的挑战。