轻工制造业是什么轻工中学官网轻工行业自评报告

　　浆纸跟踪-外洋：通胀高企，供给链，出口需求奉献增量

　　浆纸跟踪-外洋：通胀高企，供给链，出口需求奉献增量。2022H1 外洋经济苏醒，中东 地域和东南亚地域需求尤其兴旺，UPM、斯特拉恩索等外洋大厂定单求过于供；且 2020-2021 年部额外洋纸厂关停招致供应削减，今朝外洋纸价相较 2021 年末明显上涨。 2022H1 我国双胶纸/白板及白卡纸出口量同比+22%/+110%，别的废品纸入口量萎缩， 入口量别离同比-58.7%/-40.4%。2022H1 晨鸣、太阳、岳阳林纸出口量别离同比 +120.9%、+53.7%、+5616.9%。但需求留意的是，自 6 月份以来，外洋需求呈现走 弱迹象，估计 2022H2 外洋需求仍存刚性支持，但收支口铰剪差较难连续放大。

　　ROE：行业进入综合气力比拼阶段，批发运营+供给链建立为破局枢纽，龙头 ROE 领 先劣势持久凸显。单品类投入低，公司办理&渠道运营均相对简单，投入产出比高，净 利率和资产周转均陪伴范围效应表现逐渐上升；但在家居开展进入到行业整合阶段，大 家居成为一定开展形式，供给链趋于庞大，公司产物&渠道办理难度多少倍数增长，运 营服从呈现必然水平降落，且交融家配、厨电、软体等品类毛利率相对较低，ROE 短时间 乡间；但从持久维度来看，陪伴批发运营+供给链建立完美，ROE 抢先劣势无望连续凸 显且稳步向上。

　　分品类：欧派各人居计谋抢先，索菲亚整家定制结果闪现，志邦、金牌主动转型整家。 1）厨柜：2022H1 欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜支出范围别离为 32.7 亿元、 5.4 亿元、10.2 亿元、9.8 亿元，同比+2.0%、-4.1%、-6.5%、-2.3%；2）衣柜：2022H1 欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜支出范围别离为 52.2 亿元、39.2 亿元、8.3 亿 元、3.6 亿元，同比增加 31.4%、13.2%、22.6%、32.0%；3）木门：2022H1 欧派家 居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜支出范围别离为 5.4 亿元、1.8 亿元、0.7 亿元、0.51 亿元，同比增加 18.2%、6.9%、146.7%、142.3%。欧派家居各人居占率明显抢先，橱 柜、衣柜、木门范围均第一，各品类毛利率也一样处于业内抢先职位，2022 年公司“厨 房专业化”品牌计谋再度晋级，全屋定制（衣柜）迭代至整家定制 2.0，各人居计谋继 续深化。索菲亚鞭策批发变革，2022H1 索菲亚、司米、米兰纳、华鹤品牌工场端客单 价别离为 1.75 万元（同比+29%）、1.36 万元、1.24 万元、0.88 万元；今朝，司米品牌 与索菲亚经销商堆叠率逐渐低落，在已转型全屋战略的门店中，订购衣柜、橱柜等全屋 产物的工场端均匀客单价达 3.4 万元，全屋战略提拔客单值结果较着；志邦家居、金牌 厨柜连续完美整家品类，门店转型橱衣交融店，厨柜、衣柜、木门墙板、卫阳空间协同 效应逐步闪现。

　　聚焦次要市场，新型烟草占比重回上升通道。停止 2022 年 3 月 31 日的半年度内，公 司团体支出为 35.71 亿英镑（+0.3%），此中新型烟草支出为 1.01 亿英镑（+8.7%）， 占总营收比例为 2.83%（较 21 年 9 月尾+0.35pct）。新型烟草支出及占比重回向上通道， 次要系公司 21 年订定转型方案，鼎力开辟新型烟草贩卖，并调解计谋目的聚焦次要市 场（美国、德国、英国、西班牙）。 分地域来看：欧洲新型烟草营业完成支出 0.77 亿英镑（+44.7%），美国新型烟草营业实 现支出 0.24 亿英镑（-28.1%），非洲、亚洲和大洋洲新型烟草营业已归零，次要系公司 决议聚焦次要市场。欧洲营业完成高增次要系公司 HNB 新产物 PULZE（烟具）&ID（烟 弹）表示靓丽，半年时期内涵捷克/希腊市占率别离达 3.7%/2.8%。今朝 ID 共推出五种 口胃，估计下半年将新增两种且将进军更多市场。

　　团体景气承压，部门具有供给链劣势 or 景气赛道表示凸起。2022H1 出口板块龙头合计 支出 149.23 亿元，同比+9.3%；单 Q2 完成合计支出 75.53 亿元，同比+2.9%；团体增 速明显回落，且外洋通胀压抑、下半年增速或进一步降落。部门赛道受益于下流补库、 和供给链劣势，支出表示靓丽，此中家联科技、嘉益股分单 Q2 完成支出 5.80 亿元、 2.74 亿元，别离同比+111.8%、97.1%；恒林内生内涵、营业矩阵多元化，Q2 支出增 长 12.8%。

　　浆纸跟踪-海内：疫情扰动内需，供应压力仍存，本钱支持鞭策纸价上涨。需求方面，疫 情下经济走弱、双减政策出台后培训机构教辅定单降落，海内文明纸需求偏弱，白卡纸 需求相对不变；供应方面，我国文明纸、白卡纸新减产能较多，2021Q4 太阳 55 万吨文 化纸投产，2022H1 亚太森博 45 万吨文明纸投产；2021Q4 广西太阳、APP 金桂、五洲 三台白卡纸机落地，供应压力仍存。但我们估计疫情出清部门产能、且纸企差同化研发 新产物，叠加出口增长、入口削减，估计短时间供应压力可控；别的，9 月开学季叠加需 求相干集会召开，双胶纸需求增长，且促销节日较多估计铜版纸将迎来定单及告白印刷 淡季。

　　短时间运营略承压。公司 2022H1 完成支出 56.53 亿元（同比-18.7%），净利润 13.84 亿 元（同比-51.9%），调解后净利润 14.36 亿元（同比-51.7%），单 Q2 完成净利润 8.58 亿元（同比-49.5%），调解后净利润 8.83 亿元（同比-49.5%）。H1 毛利率为 47.9%（同 比-7.0pct），调解后净利率为 25.4%（同比-17.4pct），红利略承压次要系 1）疫情&政策 多身分扰动，2）低毛利产物占比提拔，3）研发&办理用度增幅较大，4）产物价钱调解。

　　分品类：品类交融加快，客单值稳步提拔。2022H1 顾家、喜临门沙发别离完成支出 47.09 亿元（+14.4%）、4.89 亿元（+9%），顾家、喜临门、慕思床垫别离完成支出 17.23 亿 元（+23.8%）、19.50 亿元（+29%）、12.87 亿元（-9.7%），别的顾家定制开展加快， 2022H1 完成支出 3.54 亿元（+20.7%）。按照我们渠道调研，顾家部门门店软体和定制 连带率约 30%，沙发和床、沙发和配套、床和配套均约 40%，沙发和茶几 45%以上， 品类交融结果闪现，今朝客单值达约 2 万元；喜临门增强导购鼓励增进套系化成交，部 分门店支流客单值提拔至 1.8-2.0 万元，别的可尚沙发依托床垫渠道快速放量。

　　新品表示靓丽，连续引爆市场。IQOS ILUMA 公布于 2021 年，今朝已在日本、瑞士、西 班牙&希腊上市（方案 Q4 进军更多新兴市场）。今朝日本市场中 ILUMA 专属烟弹 TEREA 已成为 PMI 第二大烟草品牌，浸透率在 9 个月工夫内从 0 提拔至 14.6%，在瑞士和西 班牙市场，TEREA 已别离占有公司 HTU 本地销量的 2/3 和 1/4；除 TEREA 外，4 月 PMI 在日本上线价钱较低的 ILUMA 烟弹品牌 SENTIA，今朝在已出售地域浸透率已超 HEETS。 别的菲莫雾化产物 VEEV 已在环球进入 10 个市场，且新品一次性小烟产物 VEEBA 亦成 功于加拿大上市。

　　现金流及营运服从：现金流承压，营运服从不变。现金流方面，2022H1 原质料价钱高 位运转、渠道及产物投入力度加大，晨曦股分、中顺洁柔、恒安国际、百亚股分运营性 现金流别离同比-1.23 亿元、-0.38 亿元、-0.9 亿元、-0.61 亿元。营运服从方面， 2022H1 晨曦股分、中顺洁柔、恒安国际、百亚股分应收账款周转天数别离同比+4.9 天、+5.2 天、-5 天、+7.4 天，存货周转天数别离同比-1.8 天、-33.6 天、-11 天、+6.2 天，百亚 股分次要系疫情障碍物流及发货，拖累存货周转。

　　塑料包装：2022H1 永新股分完成支出 15.33 亿元，同比+11.3 %；此中单 Q2 完成 8.09 亿元，同比+23.7%。功绩表示优于预期次要系公司深化重点客户协作，份额 提拔，且公司丰硕产物构造和功用性薄膜营业快速放量。

　　现金流及营运服从：现金流承压，营运服从提拔。2022H1 仙鹤、五洲、华旺净运营现 金流别离为 4.31 亿元/2.11 亿元/4.03 亿元（较上年底-0.16 亿元/-0.61 亿元/-1.24 亿元）； 纸企存货周转服从遍及提拔，停止 H1 末，仙鹤、五洲存货周转天数别离为 103.73 天 /43.50 天，同比-10.57 天/-22.46 天，华旺纸浆备库较高、存货周转天数为 101.44 天， 同比+4.50 天。

　　4）镜片板块：2022H1 明月镜片毛利率为 52.88%（-4.4pct），归母净利率为 20.06% （+6.1pct），原质料上涨部门拖累公司毛利率表示，但是贩卖用度管控结果明显，产物 构造优化晋级动员红利才能提拔。

　　箱板瓦楞纸跟踪：需求孱羸，价钱底部企稳。今朝箱板/瓦楞吨价钱为 4627 元/3419 元， 较上周-79 元/-24 元；完工率环比+3.27pct/+2.59pct，产量+5.67%/+4.69%，库存 -0.22%/-0.28%。当前旺季终端市场需求疲软，供大于求冲突持续，估计价钱偏弱运转； 陪伴疫情影响趋弱、需求规复动员快递物流等行业增加，我国 6、7 月范围以上快递业 务量别离为 102.6 亿件、96.5 亿件，环比+11.0%、-6.0%，且下半年传统淡季到来利好 箱板纸/瓦楞纸需求开释。

　　2022H1：工程、束装等渠道占比进步拖累现金流，但龙头公司批发渠道服从提拔，工 程渠道优选客户，团体营运才能连结不变，2022H1 欧派、索菲亚、志邦、金牌净运营 现金流别离为 9.42 亿元、1.48 亿元、2.18 亿元、-0.07 亿元，别离较客岁同期-9.50 亿 元、+0.63 亿元、+0.52 亿元、-0.55 亿元，此中金牌现金流承压次要系备货增长。别的，停止 2022H1 末欧派、索菲亚、志邦、金牌应收账款周转天数别离+4.4 天、+5.1 天、 +3.3 天、+4.9 天，库存周转天数别离+9.5 天、+1.9 天、-8.5 天、+28.2 天，受疫情影 响、备货增长影响营运服从，志邦鞭策供给链优化，周转服从提拔。

　　代工营业短时间略承压，持久无望回归妥当增加。2022H1ODM/APV 营业别离完成支出 50.93 亿元（同比-21.6%）/5.60 亿元（同比+22.9%）。APV 表示靓丽次要系公司凭仗 优良研发才能推出差同化产物且加大市场推行力度；ODM 增速下滑次要系中美市场承压 明显。ODM 分地域来看： 1）美国：完成支出 16.13 亿元（同比-33.0%），次要系产物构造变革&价钱下调，但公 司已助力大客户 VUSE 成为全美第一大品牌（Q2 市占率高达 37.8%），且协助 LOGIC&NJOY 胜利经由过程 PMTA，顺遂考证供给链才能。按照 FDA 考核周期揣度，下半年 VUSE ALTO 考核无望落地，助力公司美国市场规复稳增。 2）中国：完成支出 16.98 亿元（同比-40.1%），次要系政策羁系严厉，且 10 月 1 往后 风味口胃制止贩卖，估计用户前期囤货叠加对新国标的顺应历程将招致海内功绩承压。但今朝子公司麦普莱思及、麦克韦尔及麦克兄弟均已收到消费答应证，受益于公司本身 产能较高&下旅客户审批额度抢先，估计产能审批额度丰裕，将来行业已回归替烟逻辑， 思摩尔凭仗手艺&研发劣势无望保持抢先职位。 3）欧洲及其他市场：完成支出 17.82 亿元（同比+42.1%），次要系在公司壮大供给能 力下，大客户 VUSE 在欧洲多海内胜利占有抢先份额（VUSE 在英国/法国/德国市占率分 别为 9.2% /39.6% /37.8%）。别的公司上半年于欧洲推出一次性陶瓷芯小烟产物，凭仗 底层研发深沉，新产物差同化劣势明显（已助力英美烟草旗下 VUSE GO 成为全英第三大 一次性品牌），奉献主要增量（H1 一次性产物支出完成 3.20 亿元，同比增加 234.5%）。

　　金属包装：2022H1 奥瑞金、宝钢包装轻工行业自评陈述、昇兴股分别离完成支出 68.43 亿元/38.35 亿元/30.81 亿元，同比+4.5%/20.3%/40.7%；此中单 Q2 完成支出 34.06 亿元/19.83 亿元/16.41 亿元，同比-2.0%/+18.6%+37.6%。疫情影响海内下流消耗需求，海内 增加降速，但宝钢包装、昇兴股分依托外洋产能开释、增加较为靓丽。

　　纸浆：短时间供应偏紧，价钱高位震动。目行进口针叶浆/阔叶浆均价 973/868 美圆/吨， 处于汗青 95%/100%分位。2021 年 11 月以来国际木浆供给膨胀，次要系环球供给链持 续受短时间变乱扰动而至：1）俄乌抵触：环球能源价钱暴跌，同时俄罗斯因缺少漂白化学 品而减产针叶浆，对中国无量供给；2）歇工：2022 年 1 月 1 日起芬兰 UPM 纸厂工人罢 工用时超越 100 天；3）检验：2022H1 南美支流浆厂集合检验，估计月均削减对我国供 给 10 万吨；4）物流：加拿大 BC 省卑劣气候招致铁路运输慌张，且至今仍未减缓。根 据海关总署，7 月份我国纸浆入口量 217.6 万吨（环比-7.5%，同比-3.4%），1-7 月累计 入口量 1735.7 万吨（同比-6.2%），当前供给仍紧，业者低价惜售，短时间供给面支持浆 价。

　　菲莫国际：新型烟草规划仍靓丽，新品表示靓丽 新型烟草表示靓丽。2022H1 团体支出为 155.78 亿美圆（+2.6%，剔除汇率&并购影响 后+8.8%），新型烟草支出为 46.17 亿美圆（+5.0%，剔除汇率&并购影响后+13.3%） 占总营收比例达 30.5%；此中，2022Q2 支出为 78.32 亿美圆（+3.1%，剔除汇率&并 购影响后+8.7%），新型烟草支出为 22.67 亿美圆（-0.4%，剔除汇率&并购影响后+8.2%）， 占总营收比例为 29.1%。

　　新型烟草高增，利用人数立异高。2022H1 英美烟草团体支出为 128.69 亿英镑（同比 +3.7%，牢固汇率），此中新型烟草奉献明显、支出达 12.83 亿英镑（同比+45.0%）， 占营收比例达 10.0%（较 2021 年末+2pct）。2022H1 新型烟草客户达 2030 万人（较 2021 年末+220 万人），2018-2022 年复合增加率达 30%。别的，新型烟草营业同比亏 损低落 50%+（1/3 系降价，2/3 系范围效应闪现），估计 2025 年支出范围无望到达 50 亿英镑、且完成红利，2030 年客户总量无望达 5000 万人。

　　多重压抑身分共振减缓，红利拐点闪现。20222H1 出口板块完成合计归母净利润 10.38 亿元，同比+40.0%；单 Q2 完成归母净利润 6.86 亿元，同比+83.2%，次要系海运、汇 率等多重内部影响趋弱。瞻望将来，群众币汇率今朝较 6 月尾贬值约 3%、原质料价钱、 海运价钱进一步下行，此内部分公司 22H1 停止降价，估计 Q3 红利弹性连续闪现。

　　龙头加快扩大，生长进入快车道。比年来特种纸头部企业保持高速扩大趋向，此中五洲、 仙鹤在建工程领跑行业，产能双双步入百万吨量级。仙鹤股分自 2021Q2 起在建工程呈 高增趋向，次要系 30 万吨食物卡等项目稳步促进，2023-2024 年公司湖北、广西基地 将逐渐投产，中期生长性凸起。五洲特纸 2021Q3 在建工程金额达 8.95 亿元，随后逐渐 降落次要系 2021 年末 50 万吨食物卡纸顺遂落地；2022 年头公司已与汉川当局签署“年 产 449 万吨浆纸一体化项目”，估计将来产能将连续扩大。华旺科技在建工程提拔次要 用于 18 万吨特种纸消费扩建项目（8 万吨粉饰原纸&10 万吨特种纸），别的公司 2022 年 7 月签“30 万吨高机能纸基项目”，品类无望扩大至食物、医疗及产业用纸，生长路 径明晰，多品类扩大翻开生长空间。

　　环球经济苏醒迟缓，PMI 显现环比降落趋向。2022 年 7 月份环球制作业 PMI 为 53.0%， 环比略有上升，分地区来看，欧洲、美洲、非洲制作业 PMI 大大都为降落趋向，我国 PMI 稍微上升，次要系疫情重复、俄乌抵触及通胀加重等招致环球经济苏醒迟缓。

　　基金重仓市值环比上升，龙头集合趋向明白。22Q2 轻工板块基金重仓市值环比上升， 资金设置向龙头集合趋向较着。分板块来看：

　　降价逐渐落地，红利分化。2022Q2 仙鹤、五洲、华旺毛利率别离为 14.2% /14.1% /19.8%， 同 比 -13.6pct/-7.5pct/-6.8pct ， 环 比 +2.7pct/-2.3pct/-1.6pct ； 净 利 率 分 别 为 10.8%/6.7%/13.5%，同比-13.4pct/-10.2pct/-3.9pct，环比+2.1pct/-1.0pct/-1.4pct， 仙鹤股分红利环比修复明白次要系降价落地状况较好。瞻望将来，部门强势纸种仍处提 价通道，且下半年陪伴疫情退去、产能开释，量价齐升无望持续，估计仙鹤股分 Q3 延 续红利改进，华旺科技本钱掌握才能较强（纸浆库存高位且钛白粉价钱下行）、估计红利 不变；五洲特纸估计环比略有压力（食物卡纸降价落地幅度不及纸浆本钱上涨）。

　　1）文娱板块：2022H1 文娱行业毛利率为 20.5%（-2.4%），净利率为 5.7%（-1.7pct）。 2022H1 晨曦文具传统中心营业净利率约为 12.9%（同比-3.0pct），次要系疫情及原质料 价钱上涨，公司内部鞭策产物构造晋级，引入多款热点 IP，产物阵营丰硕&高端化；科 力普陪伴仓配物流智能化、手艺中台数据化，陪伴供给链劣势连续凸显，净利率提拔 0.8pct 至 3.1%。

　　加热不熄灭：新品鞭策，增加提速。2022H1 加热板块完成支出 4.97 亿英镑（同比+44.2%， 牢固汇率），出货量为 110 亿颗（同比+30.4%）。公司前九大市场（日本、韩国、俄罗 斯、意大利、德国、罗马尼亚、乌克兰、波兰和捷克）GLO 市占率为 19.6%（较 2021Q3+1.6pct），浸透率为 3.3%（较 2021Q3+0.7pct）。因为市场所作剧烈，GLO 在 日本/意大利/罗马尼亚市场中浸透率环比略降落。公司上半年在日本推出新品 GLO Hyper X2，相较之前产物机身减少 13%，重量减轻 7%，充电工夫减少 30 分钟，极大 加强便当性。

　　纸包装：2022H1 裕同科技、劲嘉股分别离完成支出 71.51 亿元/26.44 亿元，同比 +18.2%/+8.0%；此中单 Q2 别离完成支出 38.00 亿元/12.65 亿元，同比 +12.0%/+1.0%。裕同科技 3C 包装表示靓丽，环保包装加快生长，烟酒表示不变， 且并表仁和智能胜利切入软材赛道，第二生长曲线顺遂搭建；劲嘉股分主营烟标受 合作加重及招标价钱降落略承压，彩盒受益于营业矩阵扩大、增速妥当，新型烟草 全财产链规划奉献增量。

　　现金流及营运服从：现金流略承压，营运服从提拔。木浆系纸企受浆价高位运转拖累， 红利才能下行，运营性现金流表示较弱，2022H1 博汇纸业、晨鸣纸业的净运营现金流 别离为 6.52 亿元/9.98 亿元（同比-19.22 亿元 /-37.49 亿元）。纸企存货周转服从遍及提 升，停止 2022H1 太阳纸业、博汇纸业、晨鸣纸业存货周转天数别离-8.93 天/-0.68 天 /-23.01 天。

　　用度率：头部企业费率管控优良。2022Q2 仙鹤、五洲、华旺时期用度率别离为 4.84%/6.96%/5.22%，同比-1.5/+5.8/-1.9pct，五洲特纸用度率次要系 2021Q2 同一调 整管帐口径，将运输用度剔除贩卖用度。

　　2021 年后政策出台麋集，中烟将来将实施全流程管控。2021 年末《电子烟办理法子（征 求定见稿）》、《电子烟》国度尺度（收罗定见稿）出台，政策羁系自此逐渐明晰。按照目 前相干政策，电子烟行业消费、品牌、批发、批发全环节管控已趋于开阔爽朗。今朝 5 月 1 日过渡期已正式开端，各环节企业答应证发放期近，静待 10 月 1 日过渡期完毕，行业 合作格式趋于明晰。

　　现金流及营运服从：现金流表示改进、营运服从略有承压。受疫情影响，企业营运服从 略有承压，2022Q2 顾家家居、喜临门、慕思股分应收账款周转天数别离较客岁同期+8.85 天、+20.78 天、+3.8 天，存货周转天数别离较客岁同期+4.38 天、+4.61 天、-7.07 天； 现金流改进，Q2 顾家、慕思净运营现金流别离为 5.64 亿元、3.24 亿元，别离较客岁同 期+2.68 亿元、+0.80 亿元，顾家内销深度践行批发思想，地区批发中间+信息化变革+ 店态优化势能逐渐开释，渠道服从稳步提拔，同时外洋梳理外贸客户全代价链，加大本 土化运营，估计疫情后服从无望提拔；喜临门自立品牌占比连续提拔，2022H1 占比提 升 0.2pct 至 70.7%，同时缩减工程周期较长、营运服从较低的旅店装修营业。

　　红利：环比改进，拐点闪现。22H1 包装板块完成归母净利润 29.89 亿元（-21.8%），其 中单 Q2 完成归母净利润 14.72 亿元（-28.5%）。分板块来看，

　　塑料包装：2022H1 永新股分完成归母净利润 1.48 亿元（+16.8%），此中单 Q2 实 现归母净利润 0.82 亿元（+26.0%），毛利率为 21.1%（同比持平，环比+0.4%）， 净利率为 10.2%（同比+0.2pct，环比+1.2pct）。红利才能环比修复，次要系公司 促进 MES 体系，优化消费历程&产前设想，完成降本提效。别的，石油价钱高点回 落，估计公司本钱端压力趋弱，红利才能无望提拔。

　　用度率：糊口纸用度投放膨胀；个护国货兴起，渠道及产物推行投入力度大。1）糊口 纸方面，2022H1 中顺洁柔、恒安国际贩卖用度率别离为 20.0%、12.7%，别离-1.5pct、 +0.4pct，糊口纸市场消耗疲软、原质料价钱高涨，公司红利下滑，自动低落促销力度； 2）个护方面，产物渠道建立分化，国货物牌增强营销投入，高端化&拓品类成为生长主 线 百亚股分、牢靠股分贩卖用度率别离 23.2%、8.6%，别离同比+5.3pct、 +2.7pct，百亚股分增强电商各平台及新批发渠道品牌宣扬，加大直播及线上分销系统建 设等，牢靠股分连续促进品牌计谋，拓展新贩卖渠道，贩卖用度投入力度较大。

　　用度率：范围效应表现动员贩卖用度率下滑，各人居计谋践行动员办理用度率上升。2022 年上半年疫情重复、消耗承压，特别以华东地区影响较大，龙头掌握疫后消耗回补，积 极促进渠道撑持和加大营销力度。按照我们渠道调研，喜临门关于提货额较高的经销商 赐与现金流撑持：1）恰当耽误账期，2）落实预提货轨制，3）供给必然授信额度包管； 顾家家居履行 12 亿补助政策，次要方法包罗：1）经由过程“额度撑持”免去部门经销商贷 款利钱等，2）针对新开门店发放装修质料；欧派家居为驱逐需求苏醒主动落实前置促销 举动；索菲亚深圳地域鼎力拓展促销与拎包渠。团体来看，龙头公司用度管控安稳，部 分公司营销用度前置，别的定制家居夸大家居情况打造，产物研发&空间和谐成为主基 调，研发用度有所上升，2022Q2欧派、索菲亚、志邦、金牌时期用度率同比变革为+2.3pct、 -0.6pct、-0.5pct、+0.9pct轻工行业自评陈述，贩卖用度率同比变革为+1.7pct、+0.04pct、+0.9pct、-0.2pct， 研发用度率同比变成+1.0pct、+0.4pct、-1.5pct、+1.1pct。

　　1）文娱板块：2022H1 文娱行业支出 173.90 亿元（-2.6%），利润 9.95 亿元（-24.9%）， 受疫情、双减等身分影响，运营承压。2022H1 晨曦股分完成支出 84.33 亿元（+9.7%）， 归母净利润 5.29 亿元（-20.6%），公司传统中心营业总部和消费基地和新营业的总部 均位于上海，疫情影响下传统中心营业及批发大店营业承压，2022H1 支出别离完成约 36 亿元（同比-11.6%）、4.3 亿元（同比-10%）；科力普主动调解物流仓配的资本设置，2022H1 完成支出 44.02 亿元（同比+40.7%）轻工中学官网，表示连续超预期。

　　利润：疫情下用度前置，低毛利产物&渠道占比进步，红利团体略承压。 1）2022H1：定制家居板块完成归母净利润 23.74 亿元，同比-1.8%，此中欧派、索菲 亚、志邦、金牌别离为 10.18 亿元、4.12 亿元、1.58 亿元、0.93 亿元，同比+0.6%、-7.6%、 +4.0%、+6.7%，低于支出增加 9.0pct、17.6pct、18.8pct、2.7pct，次要系原质料价钱 仍高于客岁同期（2022H1 五金价钱同比+8.3%），低毛利产物&渠道占比进步，且疫情 下营销用度前置。 2）2022Q2：定制家居板块完成归母净利润 18.72 亿元，同比+6.5%，此中欧派、索 菲亚、志邦、金牌别离为 7.65 亿元、2.97 亿元、1.06 亿元、0.62 亿元，同比-0.5%、-9.3%、 +5.3%、+45.6%，志邦、金牌利润增速高于支出增速，次要系公司促进消费精益化管 理、范围效应闪现，同时降价有所奉献，别的金牌当局补助奉献次要增量，扣非净利润 增速为-16.9%。

　　4）镜片板块：2022H1 明月镜片完成支出 2.86 亿元（+5.3%），归母净利润 0.52 亿元 （+53.1%），公司连续优化产物轻工中学官网、客户构造及供给链系统，疫情时期运营韧性强，利润 妥当增加。公司在远视办理市场占有抢先劣势，比拟外资品牌，“轻松控”系列产物线 个 SKU）、价钱带笼盖范畴更广（位于 1500 元-3000 元）、托付速率行业居首（97% 以上单光镜片定单能够在 5 小时内托付），远视办理镜片无望奉献增量。

　　红利才能：底层利润夯实铸壁垒，上游质料把握成为输赢手。2022Q2 太阳纸业、博汇 纸业、山鹰国际、晨鸣纸业、岳阳林纸毛利率别离环比+4.9pct、+3.9pct、-2.8pct、-1.0pct、 -1.5pct，2022H1 博汇纸业、山鹰国际、晨鸣纸业吨毛利别离为 853.11 元/353.69 元 /839.51 元，别离同比-13.1%/+0.1%/-4.1%，团体表示略承压，太阳纸业依托广西北海 化学浆&化机浆产能落地，纸浆自给率达约 55%-60%，红利表示较着逾越行业；晨鸣纸 业纸浆自给率约 90%，但木片和能源本钱上涨鞭策公司本钱上行。在此轮环球通胀中， 行业遍及处于吃亏阶段，龙头公司红利支持次要源于上游质料掌握。

　　中期供需失衡，价钱向下几率较大。需求方面，2020 年环球商品浆需求量为 5880 万吨， 此中针叶浆/阔叶浆需求量别离为 2580 万吨/3300 万吨。按照芬林团体，跟着糊口用纸 和下流包装需求不竭增加，阔叶浆需求量年度增加率约 3%，针叶浆需求量年度增加率 约为 1.3%，估计 2025 年环球商品浆需求量到达 6580 万吨（5 年 CAGR 为 2.3%），需 求增加妥当。供应方面，估计陪伴国际纸浆消费运输限定削弱，别的 Arauco156 万吨、 UPM210 万吨浆厂将别离于 2022 年 10 月、2023Q1 投产，环球商品浆供给慌张场面地步有 望边沿减缓。2023 年环球纸浆产能增量较多，估计 2022-2024 年环球新增商品浆产能 1626 万吨，明显大于需求增加，自 2022Q4 浆价持续趋向性降落几率较大，但估计较为 平和。

　　本轮浆价复盘：2021 年末以来海表里浆价高位运转。2021 年 11 月以来海表里浆价均 自底部反弹，1）外盘浆价：针叶浆均价已从 740 美圆/吨的低位上涨至 973 美圆/吨（+233 美圆/吨），阔叶浆均价从 570 美圆/吨的低位上涨至 868 美圆/吨（+228 美圆/吨）；2） 内盘浆价：针叶浆均价由 5090 元/吨上涨至 7319 元/吨（+2229 元/吨），阔叶浆均价由 4460 元/吨上升至 6725 元/吨（+2265 元/吨）。

　　龙头批发额一直领跑行业，欧派、喜临门表示靓丽。2022H1 海内疫情重复、地产连续 疲软，停止 7 月末吃亏企业数目占比同比+4.3pct 至 25.7%，1-7 月家居行业批发额下 滑 约 10.6% ， 但 喜 临 门 自 主 品 牌 / 欧 派 / 索 菲 亚 / 志 邦 / 零 售 收 入 分 别 实 现 21.3%/20.1%/8.8%/11.5%增加，顾家因疫情影响发货、看好 Q3 回补，家居龙头 alpha 连续考证。本轮家居集合度提拔逻辑极强，中心在于：1）合作维度发作变革，供应端加 速劣汰；2）优良企业依托“品类多点着花+完美品牌矩阵+后端服从提拔” 逾越周期能 力提拔；3）生长从渠道向客户转移，龙头增加依靠客单值提拔，受天然客流量影响降落， 此中欧派家居以衣柜为中心打造整家定制，配套品占比快速提拔，以束装为打破口抓取 前置流量；索菲亚整家定制结果闪现，索菲亚品牌工场端客单价为 1.75 万元（同比+29%）； 顾家家居主推 49800、69800 等软体+定制零增项套餐，品类交融加快，软体+定制的融 合比例超 30%；喜临门增强导购鼓励增进套系化成交，支流客单值提拔至 1.8-2.0 万元 （2021 年约 1.5 万元）。

　　分渠道：渠道持续扩大，同店增加成为次要驱动，线 顾家、 喜临门、慕思门店数目别离较上年底+210 家、+342 家、+400 家。别的，龙头企业加 强渠道调解，大店比例连续提拔驱动客单值提拔，2022H1 顾家大店+综合店比例提拔至 39%，同时增强渠道引流和转化，同店增加成为拉动软体品牌的次要增加驱动。别的， 流量向线%，总销 量持续八年连任天猫、京东、苏宁平台床垫类目 TOP1，冠名综艺+转化年青流量圈层+ 明星、总裁直播引爆多元并举，2022Q2 线%增加；顾家家居约请欧阳娜娜助 力品牌年青化破圈、全网互动量高达 908w，总暴光量破 5.31 亿；芝华仕斩获天猫功用 沙发、京东客堂家居、抖音家居家装、唯品会家具榜单 TOP1，别的直播渠道片面发力， 是抖音旗舰店首个破万万的家装品牌。

　　在建工程&产能：龙头逆势扩大，生长肯定性强。太阳纸业 2022H1 在建工程降落次要 系产能转固，公司 2022 年头广西 80 万吨化学浆、40 万吨化机浆顺遂开机，今朝已形 成山东、广西、老挝三大基地，合计产能超越 1000 万吨。山鹰国际在建产能仍保持高 位，2022 年 5 月 18 日广东山鹰一期 60 万吨高级包装纸机正式开机；广东山鹰 100 万 吨二期工程、浙山河鹰 77 万吨造纸项目和吉林山鹰一期 30 万吨瓦楞纸及 10 万吨秸秆 浆项目估计别离于 2022H2 和 2023 年建成投产，届时公司计划产能范围将超越 800 万 吨；博汇纸业 45 万吨高级信息用纸项目估计于 2022H2 投产。

　　环球浸透率稳升，出货量立异高。新型烟草营业保持稳增次要系 IQOS 环球浸透率连续 提拔，停止 2022H1，剔除俄罗斯与乌克兰市场，IQOS 在环球次要国度浸透率达 7.5% （+1.2pct），利用人数达 1900 万（+320 万/+20.5%），此中利用者转化率为 69.5%。 2022H1 加热不熄灭烟弹出货量高达 496 亿支（剔除俄乌地域+12.6%），占总出货量比 列提拔 0.95pct 至 16.2%；分地域来看：PMI 在中心国度日本/意大利/俄罗斯/韩国中， 2022H1 烟 弹 出 货 量 分 别 为 151 亿 支 /57 亿 支 /73 亿 支 /22 亿 支 （ -8.9%/30.4%/-7.6%/-5.6% ）， 烟 弹 渗 透 率 在 日 本 / 意大利 / 韩 国 分 别 达 23.0%/14.6%/6.2%，略承压次要系俄乌抵触影响&环球供给链承压下向日本发货提早 （剔除后日本+3.6%）；在新兴市场德国/波兰/西班牙/菲律宾中，出货量别离增加 24.9%/52.3%/71.2%/31.0%。受益于环球市场稳步拓展，菲莫调高整年出货量预期至 900-920 亿支。

　　海内口胃限定不改电子烟生长逻辑。总量角度：行业具成瘾性，无需担心短时间颠簸。早期美国口胃禁令公布后，电子烟 销量大幅降落，按照尼尔森数据，19 年 8 月-20 年 2 月美国雾化电子烟销量从约 2500 万件（除专卖店&线%），但因为电子烟成瘾性&替 烟结果明显，自 2 月开端贩卖不竭回暖，停止 21 年末已达约 2700 万件（+31%）。

　　分渠道：批发奉献次要增加，工程渠道严控风险、增加奉献趋弱。批发渠道增加奉献逐 步提拔，2022H1 欧派、索菲亚、志邦、金牌批发支出别离为 80.7 亿元、40.1 亿元、14.1 亿元、7.9 亿元，同比增加 25.7%、13.0%、12.2%、3.4%；22Q2 别离为 47.3 亿元、 23.5 亿元、8.4 亿元、4.6 亿元，同比增加 20.1%、8.8%、11.5%、-0.6%；大批渠道 严控风险，部门公司自动膨胀范围，2022H1 欧派、索菲亚、志邦、金牌大批支出别离 7.0 亿元、6.9 亿元、4.7 亿元、4.8 亿元，同比-19.5%、-4.8%、-9.2%、+6.6%，2022Q2 别离为 7.0 亿元、3.6 亿元、3.5 亿元、3.1 亿元，同比-19.5%、-0.2%、-11.7%、-2.8%， 金牌以代办署理形式规划、风险可控，增加抢先。

　　外洋高通胀，出口景气承压。按照美国劳工统计局宣布数据显现，美国 4/5/6/7 月 CPI 分 别同比上涨 8.3%/8.6%/9.1%/8.5%，通胀高企、美联储进入加息通道，需求压力闪现， 批发商面对去库压力（6 月末美国批发商库存贩卖比达 1.69、21 年以来新高），海内出 口企业景气承压，2022H1 我国度居及零部件出口金额为 353.12 亿美圆（同比+1.2%）、 增速明显下滑。分品类来看， 1、办公椅：2022H1 不成调理办公椅出口额为 166.06 亿群众币（同比+16.7%），可调 节办公椅出口金额为 111.35 亿群众币（同比-30.4%）。 2、沙发：2022H1 金属框架沙收回口金额为 291.76 亿群众币（同比-4.1%），皮革面木 框架沙发为 66.75 亿群众币（同比-13.4%），其他带软垫木框架沙发为 204.51 亿群众币 （同比-6.5%），皮革面带软垫金属框架沙发为 13.96 亿群众币（同比-13.1%），其他带 软垫金属框架沙发为 277.80 亿群众币（同比-3.6%）。 3、床垫：2022H1 弹簧床垫出口金额为 27.95 亿群众币（同比+6.4%），乳胶床垫为 21.18 亿群众币（同比-5.4%）。 4、骑行装备：2022H1 自行车出口金额为 132.17 亿群众币（同比-16.7%），电动车为 167.57 亿群众币（同比+6.7%）。

　　支出：生长多元化，支出表示妥当。22H1 包装板块完成支出 575.51 亿元（+7.5%）， 单 Q2 完成支出 292.99 亿元（+3.4%）。分板块来看，

　　支出：疫情下批发增加显韧性，大批掌握风险、增加承压 1）2022H1：定制家居板块完成支出 280.76 亿元，同比增加 7.3%，此中欧派、索菲 亚、志邦、金牌别离完成支出 96.93 亿元、47.81 亿元、20.35 亿元、14.31 亿元，同比 增加 18.2%、11.2%、6.7%、7.8%，此中批发渠别离增加 25.7%、13.0%、12.2%、 3.4%；次要生长逻辑延长为多品类+多品牌+多渠道掌握流量进口、供给链优化下提拔 产物性价比；龙头公司加快行业整合，切入软体家居、家居饰品/配套品、装修辅材等前 后财产链。大批渠道受地产信誉前提恶化影响、表示相对疲软，别离同比-13.8%、-4.8%、 -9.2%、+6.6%。 2）2022Q2：定制家居板块完成支出 164.73 亿元，同比增加 3.9%，此中欧派、索菲 亚、志邦、金牌别离完成支出 55.49 亿元、27.83 亿元、12.77 亿元、8.62 亿元，同比增 长 13.2%、9.6%、4.1%、2.4%，此中批发渠作别离增加 20.1%、8.8%、11.5%、-0.6%， 大批渠作别离同比-19.5%、-0.2%、-11.7%、-2.8%，欧派在高基数下支出仍旧完成13.2% 的增加，较着逾越偕行。别的，疫情时期，家居龙头增强渠道资金撑持、放松经销商打 款，条约欠债略承压，此中索菲亚 22Q2“营收+条约欠债”增速营收增速轻工中学官网。我们估计 Q3 疫情影响仍存，海内经济疲软叠加高温影响，行业表示估计仍有压力，龙头份额连续提拔，仍然连结妥当增加。

　　2）糊口纸板块：2022H1 中顺洁柔、恒安国际别离完成支出 43.68 亿元、112.00 亿元， 别离同比+2.8%、+12.3%，归母净利润别离为 2.28 亿元、12.76 亿元，别离同比-44.1%、 -31.4%。此中，洁柔糊口纸、恒安糊口纸别离完成支出 42.66 亿元、58.43 亿元，别离 同比+4.5%、+24.4%。原质料上涨加快行业出清，龙头企业发力新批发渠道、主动提 升市场份额，洁柔线上渠道支出占比连续提拔，618 时期电商表示亮眼，恒安纸巾电商 及新兴渠道增加均超 30%，别的，龙头高端品增加势头微弱，洁柔高端品牌 Face、Lotion 及油画系列占比连续提拔，恒安“云感柔肤”系列及湿纸巾别离同比增加超 80%/近 20%， 占纸巾营业比例超 10%/7.1%。

　　支出&利润：下流需求疲软，质料&能源压抑板块红利。2022H1 大批造纸板块完成支出 805.35 亿元（+9.4%），完成利润 32.96 亿元（-60.0%），下流需求疲软，浆价上涨超 预期布景下纸价提涨不顺畅，造纸板块红利团体承压。 浆纸系：浆价超预期上涨，降价落地、红利略修复。环球纸浆市场供给端受短时间歇工、 运输、俄乌抵触、提早投产等影响连续膨胀，浆价上涨超预期，2022Q2 针叶浆/阔叶浆 价钱环比+14.7%/+22.0%；本钱高位支持纸价上涨，2022Q2 双胶/铜板纸价钱环比 +4.7%/+2.0%，红利略有改进。2022Q2 太阳纸业、博汇纸业、晨鸣纸业别离完成支出 101.88 亿元/47.29 亿元/81.61 亿元，同比+24.7%/+19.7%/+17.1%（出口需求兴旺）， 别离完成利润 9.84 亿元/2.52 亿元/1.16 亿元，同比-12.4%/-64.2%/-86.2%，环比 +45.8%/+39.5%/+2.0%。

　　纸包装：2022H1 裕同科技、劲嘉股分别离完成归母净利润 4.76 亿元/4.99 亿元， 同比+41.6%/-1.4%；此中单 Q2 完成 2.55 亿元/1.96 亿元，同比+50.4%/-23.4%， 毛利率别离为 21.4%/29.7%，同比+2.8pct/-4.0pct，环比+0.5pct/-4.4pct，净利率 别离为 6.7%/15.5%，同比+1.7pct/-4.9pct，环比+0.1pct/-6.6pct。裕同科技红利 才能明显改进，次要系 1）原质料：公司次要原质料白卡/白板/双胶/铜版/箱板/瓦楞纸 Q2 均价同比-30%/-5%/-6%/-17%/+5%/+3%。2）汇率：受益于群众币贬值， 汇兑收益+套保丧失合计发生约 0.1 亿元。3）消费服从提拔：公司智能化消费历程 加快，许昌智能工场片面投产（野生用度低落约 50%）、合肥智能工场革新完成并 投产，胜利经历已有用复制天下。4）支出构造优化：环保、酒包等高毛利产物增速 明显优于 3C 增加。5）本钱开支影响趋弱：环球产能规划趋于完美，H1 本钱收入/ 折旧摊销仅为 1.66、持续降落趋向（2021 年为 2.7）。瞻望将来，纸价仍处底部、 且环比略有降落，中期利润拐点逻辑明晰，我们估计 H2 利润率环比仍持续向上（同 比估计亦表示更优）；劲嘉股分红利略承压，次要系疫情改动支出构造（高毛利产物 &地域占比低落）。

　　百里者宿春粮，聚焦办理&研发才能提拔。从用度表示来看，H1 办理用度率为 10.4%（同 比+5.2pct），次要系公司为远期开展提早提拔办理才能，在信息体系、构造流程、办理 职员装备方面加大投入（员工薪酬同比+37.4%、内部征询用度同比+147.6%、折旧&摊 销同比+179.5%）；研发用度率为 10.7%（同比+7.3pct），次要系在雾化手艺根底研讨、 医疗、安康范畴投入增长；贩卖用度率为 3.1%（同比+2.1pct），次要系一次性小烟&APV 外洋市场开辟力度加大。用度率短时间增长次要系公司加大办理&研发投入，为公司持久 妥当开展奠基根底。今朝中美合规历程逐渐明晰，公司支出无望步入稳增通道，估计未 来用度率将逐渐降落。 现金流&营运才能略承压。H1 净运营现金流为-3.33 亿元（同比削减 27.74 亿元），次要 系 17.17 亿应收单据让渡至银行，因而应收单据回流现金将记入融资举动现金流。营运 才能方面，停止 2022H1 应收账款周转天数为 81.44 天（同比+14.03 天），对付账款周 转天数为 49.50 天（同比+8.55 天）、存货周转天数为 33.89 天（同比+6.99 天），营运 才能不变。

　　日本烟草：新型烟草表示靓丽，新品连续立异高。2022H1 公司烟草支出为 12668 亿日 元（+10.7%），此中新型烟草支出为 391 亿日元（+1.4%），出货量为 40 亿支（+14.5%）， 占总营收比例为 3.1%（相较 21 年末+0.51pct），销量高增次要系 PLOOM X 奉献增量。 从市占率来看，日本整体烟草市场销量膨胀 8%，且因为合作激骄阳烟在可燃烟中份额 降落 2.3pct。但新型烟草表示仍保持靓丽，在日本中浸透率已高达 33.4%，此中日本烟 草市占率为 12%（+2.1pct）。市占率提拔次要系新品 PLOOM X 表示靓丽，助力日烟在 加热不熄灭板块市占率提拔至 7.4%（+3.7pct），且凭仗胜利经历，日烟拟鄙人半年向全 球更多地域推出 PLOOM X，无望奉献增量。

　　产物角度：风味限定无望促停止业回归替烟素质。19 年 8 月前，美国口胃烟占有市 场主导，吸收部门非烟民&青少年抽烟，按照 CDC 数据，17 年 1 月到 19 年 8 月烟 草口胃市占率从 48.2%降至 22.8%（-25.5pct），口胃烟市占率从 51.5%升至 77.2% （+25.8pct）。口胃禁令后市场基调重回替烟主旋律，在禁令许可薄荷醇口胃贩卖前 提下，烟草口胃在换弹式电子烟中市占率不竭提拔，从 19 年 8 月的 22.8%提拔至 21 年末的 38%。我们以为，限定口胃短时间将使部门品牌销量承压，但也会使品牌 商开展重心聚焦于减害，估计将来减害研发&烟草口胃分配将成为市场次要趋向。

　　增强流量前置&自动获客，束装、线上等渠道快速开展。欧派家居 2022H1 公布品格整 装“千城千亿方案”，欧派衣柜上半年协作头部装企超越 1600 家、功绩超 6 亿元，欧派 厨卫上半年新签协作装企 800 家，协作数目进步 28%，依托束装各人居&星之家束装， 协同欧派优材&欧铂拉迪打造集支流建材、家居、家装轻工中学官网、粉饰设想为一体的生态束装平 台。索菲亚 2022H1 束装完成支出 3.61 亿元（同比+167.4%），单 Q2 为 2.34 亿元（同 比+146.3%），公司推出渠道专供产物，直营联手头部装企，并鼓舞经销商协作本地小 型装企、设想事情室等。志邦家居重组束装团队，重构产物系统，针对性开辟契合装企 气势派头的套系化产物，拓展天下与处所性头部装企，2022H1 公布“超等邦”装企效劳战 略。金牌厨柜束装 2021 年经由过程直营与经销方法结合促进，停止 Q2 末束装店为 57 家（较 上年底+22 家，较 Q1 末+15 家）。别的，龙头主动获得线上流量，按照京东居家，618 定制厨房、定制卫浴、拎包入住等本性化定礼服务成交额同比增加超 6 倍，前置化获得 流量及套系化贩卖趋向较着。此中，索菲亚表示最为靓丽，连任天猫、京东全屋定成品 牌贩卖额榜单 TOP1，完成天猫六连冠、京东四连冠；欧派家居龙头职位妥当，在天猫、 京东全屋定制榜单均位居第二。

　　3）照顾护士板块：小我私家照顾护士方面，2022H1 百亚股分、豪悦照顾护士、牢靠股分 7.39 亿元、12.77 亿元、5.76 亿元，别离同比-2.9%、+17.7%、-8.6%，利润别离为 0.78 亿元、1.61 亿 元、0.01 亿元，别离同比-40.7%、-16.4%、-99.2%，恒安卫生巾、纸尿裤营业别离实 现支出 31.29 亿元、6.34 亿元，别离同比+3.3%、+2.2%。市场所作加重、疫情重复、 原质料价钱上涨招致个护企业支出及利润长久承压。百亚股分产物高端化趋向较着，持 续对无感七日、无感无忧和舒睡等中心系列产物停止迭代晋级，2022 年 520 时期全新 推出自然蚕丝敏感肌系列轻工行业自评陈述，别的天下化拓展顺遂，电商加快拓展，2022H1 电商渠道同 比增加 52.0%。宠物照顾护士方面，2022H1 依依股分支出 7.31 亿元，同比+27.6%，归母 净利润 0.65 亿元，同比+8.2%，外洋需求稳步提拔，依依股分境外/境内市场支出别离 为 7.01/0.30 亿元，同比+32.3%/-31.1%，此中北美增加不变，亚洲、欧洲、南美增加 势头靓丽。公司深度绑定 PetSmart、沃尔玛、亚马逊等环球优良客户，且连续拓展新市 场&新客户，2022H1 CR5 为 49.2%，低于 2021 年的 53.8%。

　　支出：受疫情影响、增速回落，龙头韧性闪现，利润表示靓丽。 1）2022H1：因为华东地域疫情，软体家居受影响更加较着，2022H1 顾家、喜临门、 慕思别离完成支出 90.16 亿元、36.06 亿元、27.52 亿元，别离同比+12.5%、+16.1%、 -2.0%，此中顾家、慕思内销支出同比 6.2%、-1.7%，内销支出同比增加+24.1%、+10.3%。 1）内销：华东地区遍及为软体龙头中心地区，受疫情打击较为较着，但龙头运营韧性突 出，份额加快提拔，次要依托：第一，新开店仍持续较高增速，2022H1 顾家家居+417 家（系列店口径）、喜临门+342 家、慕思+400 家；第二，定制&软体交融贩卖定单占比 连续提拔，客单值连续提拔；第三，品牌商关于渠道掌控力提拔较着，逐渐鞭策渠道效 率变革。别的，喜临门电商渠道表示特别靓丽，2022H1 电商渠道增速达 48%，618 期 间完成 72%批发增加。2）内销：中国供给链劣势凸显，叠加龙头强化外洋供给链建立， 份额连续提拔，但受外洋通胀影响、需求走弱轻工中学官网，外洋批发商去库影响支出表示。 2）2022Q2：依托于线上高增及线下渠道稳步拓展，喜临门自立批发仍完成同比 20% 的增加，较着逾越偕行；华东疫情影响顾家、慕思运营&发货，顾家内销支出、慕思收 入别离同比-2.3%、-3.8%，估计 Q3 无望回补。

　　地产苏醒较缓，政策放松无望超预期。2022 年 1-7 月天下商品房室第完工面积/新完工 面积/商品房贩卖面积别离同比-22.7%/-36.8%/-27.1%。从景心胸变革来看，地产仍处 于弱苏醒阶段，中心处所加大政策调控撑持力度，8 月国务院提“一城一策”灵敏使用 信贷，处所层面江苏多其中心二线都会放松限贷政策，必然水平提振新居需求；9-12 月 因基数成绩，叠加传统供货顶峰到来，将来数月同比跌幅或将保持小幅改进趋向，但显 著苏醒提振购房者自信心仍需政策加码，估计政策催化下家居板块估值无望修复。

　　废纸系：需求疲软，红利处底部。2022Q2 山鹰国际造纸营业完成支出 56.37 亿元（同 比-7.0%，环比+8.3%），销量 141.15 万吨（同比-9.0%，环比+8.1%），贩卖均价为 3994.14 元/吨（同比+2.2%，环比+0.2%）。本钱方面，2022Q2 国废价钱同比/环比分 别+5%/+1%，秦皇岛动力煤价钱同比/环比+47.0%/+2.5%，本钱高位，且疫情招致物 流受限、需求偏弱，公司降价不及预期，2022Q2 箱板/瓦楞纸市场价别离为 4844/3725 元/吨，同比+5%/+1%，环比-1%/-3%，红利承压。今朝废纸价钱底部企稳（7 月/8 月 国废价钱别离环比-3.4%/-8.2%），下半年淡季将至、需求苏醒，公司红利无望环比修复。

　　用度率：增强品牌营销和渠道撑持，各人居计谋践行动员用度率上升。顾家重视多 SKU 产物供给链办理，研发投入较多，2022H1 研发用度率同比+0.15pct 至 1.67%；别的， 2022H1 顾家告白用度占内销支出比例为 11.2%（同比+2.0pct）。喜临门疫情时期加大 渠道搀扶、扩展品牌影响力，告白宣扬收入及渠道贩卖用度有所增长，贩卖用度率提拔 1.93pct 至 17.85%。慕思品牌力凸起，营销用度范围效应闪现，贩卖用度率降落 0.9pct 至 23.3%。龙头连续加大研发&贩卖投入，企业产物力、品牌力提拔，消耗品形象加强。

　　雾化：市占率提拔，一次性产物高增可期。2022H1 雾化板块完成支出 6.17 亿英镑（同 比+48.2%，牢固汇率），出货量 2.92 亿颗（同比+18.6%）。公司前五大市场中 VUSE 市占率达 34.7%（较 2021Q3+1.2pct），此中美国/加拿大/英国/法国/德国市占率别离为 37.8% /89.0% /9.2% /39.6% /37.8%，相较 2021Q3 +4.4pct/+5.7pct/-6.4pct/-6.2pct /-23.9pct，部门市场降落次要系一次性产物抢占市场（美/英/法/德一次性产物市场占比 别离为 22.2%/59.8%/22.8%/28.8%）；剔除一次性产物后，VUSE 在次要国度换弹式市 场市占率达 49.8%（较 2021Q3+6.7pct）轻工行业自评陈述。别的，公司推出首款蓝牙毗连装备 Vuse ePod2 （供给装备锁、查找装备、气溶胶掌握及低电量提示等功用）和一次性小烟品牌 Vuse Go（今朝已成为英国一次性产物市场中第三大品牌，2022H2 将进军更多欧洲市场），预 计将来奉献较大增量。

　　3）照顾护士板块：小我私家照顾护士方面，2022H1 百亚股分、豪悦照顾护士、牢靠股分毛利率别离为 43.2%、22.6%、12.2%，别离同比-2.4pct、-7.9pct、-11.9pct，归母净利率别离为 11.3%、 12.8%、3.5%，别离同比-6.5pct、-5.0pct、-7.4pct，恒安卫生巾、纸尿裤营业毛利别离 为 65.3%、35.3%，别离同比-4.7pct、-0.9pct轻工中学官网，木浆、无纺布、高份子等质料上涨拖累 个护企业红利。龙头公司连续优化产物构造，丰硕中高端产物品类，提拔高毛利产物占 比，百亚股分扩大安睡裤系列、有机纯棉系列，2022 年全新推出自然蚕丝敏感肌系列， 恒安国际“七度空间”卫生巾晋级系列经由过程营销推行提拔品牌形象，纸尿裤“Q·MO” 系列邪术呼吸纸尿裤同比增加近 18%。宠物照顾护士方面，2022H1 依依股分毛利率为 12.0% （-7.4pct），归母净利率为 10.4%（-0.2pct），2022H1 次要原质料绒毛浆、高份子采购 价钱别离同比+32.96%、+22.66%，公司调价滞后于质料上涨；今朝公司绒毛浆、高分 子、聚丙烯等质料价钱均已呈现回落，且公司降价无望 Q3 片面落地，估计 Q3 利润率环 比修复。